‘Multiples’ bij Bedrijfsovernames

‘Multiples’ bij Bedrijfsovernames

Inleiding
Corporate Finance adviseurs krijgen vaak de vraag voorgelegd, hoeveel keer de winst of de EBITDA is mijn bedrijf waard? We begeven ons dan op het terrein van de multiple benadering. Het idee over de hoogte van de multiple in het kader van de waardebepaling varieert in de praktijk vaak sterk. Dan speelt daarnaast nog het aspect van welke referentie (jaaromzet, EBITDA, jaarwinst etc.) wordt gehanteerd.

Bovenstaande neemt niet weg dat in de wereld van de bedrijfsovernames de multiple benadering een belangrijke rol speelt. Multiples worden veelvuldig gebruikt als basis voor zowel een ‘quick & dirty’- waardering als voor prijsbepaling van ondernemingen bij bedrijfsovernames. Het hanteren van multiples is soms nuttig en doelmatig. De risico’s liggen echter op de loer. In dit artikel gaan we in op de voor- en nadelen van het gebruik van multiples.

Multiples zijn financiële vuistregels en worden gebruikt voor waarde- en prijsbepaling van ondernemingen. Voorbeelden zijn:
o 0,8 tot 1,2 keer de jaaromzet;
o 5 X EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization);
o 4 X EBIT (Earnings Before Interest and Taxes);
o 6 X de jaarwinst;
o Of een waarde per abonnement, m2 of andere eenheid.

Zowel de referenties in bovenstaande voorbeelden als de niveaus van de referenties zijn regelmatig voer voor stevige discussies. In het algemeen geldt dat verschillende vuistregels worden gebruikt met verschillende niveaus voor verschillende bedrijven en sectoren. De hamvraag is telkens welke vuistregel of vuistregels nemen we als basis in een specifieke situatie en specifiek bedrijf.

De gedachte achter multiples is dat bedrijfseconomische resultaten in een bepaalde sector sterk vergelijkbaar zijn en dat op basis daarvan de waarde kan worden bepaald op basis van een vuistregel = multiple. Dit idee wordt versterkt door de wetenschap dat een echte waardering arbeidsintensief is en daarmee kostbaar. Het ligt dan voor de hand het waarderingsvraagstuk zo snel en simpel mogelijk te benaderen.

De basis voor multiples is marktinformatie die gebaseerd is op historische gegevens van daadwerkelijke transacties in de branche waarin het te waarderen bedrijf ook actief is.

Veronderstellingen die ten grondslag liggen aan het gebruik van multiples
De eerste aanname is dat een onderneming zich in een stabiele situatie bevindt waarbij het verleden de graadmeter is voor de te verwachten toekomst. Er wordt niet direct rekening gehouden met cyclische patronen en/of bijzondere marktrisico’s of juist marktkansen.

De tweede aanname is dat de kenmerken van de ondernemingen op basis waarvan de multiple gevormd is sterk vergelijkbaar zijn met de kenmerken van de met de multiple te waarderen onderneming.

Voordelen van de multiple benadering
Het grote voordeel van de multiple benadering is dat het eenvoudig in gebruik is en een snelle uitkomst geeft en daarmee eventueel (afhankelijk van de omstandigheden) kan dienen als een eerste indicatie voor waardebepaling. Let wel: een grove indicatie.

Doordat de multiple benadering een snelle uitkomst geeft, vinden in de praktijk op deze basis verkenningen plaats over de wederzijdse ideeën van partijen over een overnameprijs. Dit kan dan plaatsvinden zonder dat op dat moment uitgebreidere exercities aan de orde zijn. Hierbij wordt opgemerkt dat in deze voordelen ook direct de nadelen besloten liggen. De nadelen worden in de volgende paragraaf benoemd.

Risico’s van het gebruik van multiples
De multiple benadering is een sterke vereenvoudiging van de specifieke situatie
Het is belangrijk om te blijven realiseren dat met het hanteren van vuistregels er sprake is van een sterk vereenvoudigde benadering die daarmee niet als betrouwbaar kan doorgaan. Uitgangssituaties verschillen nadrukkelijk per bedrijf. Als voorbeeld bevindt het ene bedrijf zich in een niche waarin sprake is van groei terwijl het andere zich in dezelfde sector begeeft maar te maken heeft met stagnerende marktomstandigheden, dan gaat een vergelijking, puur op basis van multiples, al aan alle kanten mank. Een ander voorbeeld van verschillende omstandigheden is enerzijds een bedrijf met een ervaren en sterk management en anderzijds een ander bedrijf met onervaren management. Uiteraard kan dan de sector dezelfde zijn maar de basis voor waarde totaal verschillend. Hiermee houdt de multiple benadering in beginsel geen rekening.

Uitgaan van het beschikbare cijfermateriaal
In het beschikbare cijfermateriaal kan sprake zijn van ‘window-dressing’ of incidenten. Het risico is groot dat hier in de multiple benadering aan voorbij wordt gegaan.

De multiple is een gemiddelde
Alhoewel getracht wordt om multiples steeds specifieker te laten aansluiten bij een specifieke groep bedrijven, blijft er sprake van een gemiddelde. Daarbij blijft de vraag of het specifieke bedrijf vergelijkbaar is met het gemiddelde waarop de multiple gebaseerd is.

De multiple benadering is veelal gebaseerd op resultaten uit het verleden
De gebruikte multiples zijn over het algemeen historische multiples en het verleden is geen garantie voor de toekomst. Dit terwijl de waarde van een over te nemen onderneming zich bevindt in het toekomst perspectief.

Vaak geen inzicht in de ‘benchmark’
In praktisch alle gevallen ontbreekt een onderbouwd inzicht in de karakteristieken van de ‘benchmark’ waarmee het te waarderen bedrijf wordt vergeleken. Gegeven dat dit inzicht ontbreekt, is een vergelijking op die basis in het meest gunstige geval niet meer dan een schot met hagel.

Conclusie
Een waarde of prijs bepalen op alleen maar multiples is ronduit gevaarlijk en nadrukkelijk af te raden. Wel kunnen multiples gebruikt worden als ondersteuning voor een juist uitgevoerde bedrijfswaardering. Voor een juiste aanpak van het waarderingsproces wordt geadviseerd een Register Valuator (RV) in de hand te nemen.

Meer weten ?
Waardevisie Corporate Finance is o.a. specialist in advisering en begeleiding op het gebied van koop en verkoop van ondernemingen, management buy-ins en buy-outs, waardebepalingen en (transactie)financieringen. Waardevisie Vermogensregie is gespecialiseerd in vermogensplanning voor de ondernemer. Voor nadere informatie bent u van harte uitgenodigd om contact met ons op te nemen.

#multiples #bedrijfswaardering #overname #vermogen #corporate finance #overdracht #aandelen